消费REITs二季报，营收唯一双增长的竟然是金茂览秀城！

核心提示：多数REITs项目营收同比出现常规季节性回落，消费叠加行业整体经营压力持续释放，季竟然金茂差距愈加明显，报营边界更为分明。收唯双增

宏观消费大盘的长的城低迷，折射到了消费REITs表现上。览秀

7月21日，消费11只消费基础设施REITs（本文分析涵盖11只消费基础设施REITs，季竟然金茂不包含农贸市场类的报营易方达华威农贸市场REIT）二季报新鲜出炉。

多数REITs项目营收同比出现常规季节性回落，收唯双增叠加行业整体经营压力持续释放，长的城差距愈加明显，览秀边界更为分明。消费

赢商研究中心将从财务指标、季竟然金茂运营指标两个维度，报营拆解这份季度“答卷”。

Part01

财务指标：

营收梯队分明，分派率映射估值高低

01

营业收入：

城市标杆稳中有进，奥莱增速放缓

第一梯队——城市标杆型项目、精准调改型项目，营收优于市场整体水平。

它们的共同特征不是“地标”或“规模”，而是在自己的定位里深耕。城市级地标靠会员深度和品牌矩阵、社区型购物中心靠精细化招商和低成本运营。路径不同，结果一致，稳健增长，淡季营收下滑幅度有限。

青岛万象城是城市级标杆项目的代表。Q2营收1.98亿元，环比微跌3.0%，同比提升9.6%。在近2亿元的季度营收规模下，守住接近双位数的同比增幅，资产经营韧性突出。

成都大悦城是成都除SKP等重奢项目外，城市第一梯队的商业项目。Q2营收8703万元，环比下滑3.9%，同比增长7.2%。项目客流同比提升16.92%、销售额同比上涨15.99%，具备持续上行潜力。

长沙金茂览秀城定位区域型购物中心，调改动作积极精准。Q2营收2575万元，环比逆势上涨4.7%，同比增长7.3%，是11只消费REITs里唯一实现环比营收正增长的项目。

第二梯队——奥莱业态Q2表现不及Q1，增长动能边际走弱。

华夏首创奥莱REITQ1营收同比大涨15.2%，Q2营收5970万元，同比增速收窄至2.4%，环比下滑27.3%。同比来看，济南、武汉项目受多雨天气冲击，对经营形成一定扰动。

中金唯品会宁波杉井奥莱Q2营收6700万元，环比回落21.2%。地铁6号线通车带来的客流红利持续释放，但因前期高基数，增长压力不小。

第三梯队——传统区域商业承压，调改阵痛强，华安百联同比营收降幅最大。

中金绿发济南领秀城贵和Q2营收4110万元，环比下降2.8%。项目Q2期末出租率86.17%，原主力店华联超市撤租遗留的空置面积仍在持续消化，基本面在板块内相对偏弱。

华安百联上海百联又一城Q2营收5316万元，同比微降0.7%，环比下滑13.0%。项目正推进零售业态向餐饮业态调整，处转型阵痛阶段，未见改善拐点。

02

分派率：

价差扩大，市场为确定性重新定价

分派率的高低和变化，反映的是二级市场对每个项目的溢价或折价，不确定性越大，市场要求的分派率就越高。

低位运行的分派率，对应市场最高的信任溢价。华夏华润消费REIT分派率3.75%全板块最低，且始终稳定在3.7%左右。近2亿季度营收、99.08%出租率、197万会员——扎实的基本面给了市场最大的信心。

大幅波动的分派率，对应市场正在重新定价。华夏首创奥莱REIT从Q1的5.36%骤降至Q2的4.44%，中金唯品会奥莱REIT从Q1的4.30%降至Q2的4.15%，表明奥莱仍被市场认可，但“高增长持续”已切换为“增长回归常态”。

Part02

运营指标：

运营印证差距，调改决定长期走势

二季度披露的运营指标，能够支撑四大核心判断，从租金水平、 出租率 、存量调改 、 外部竞争多维度呈现出REITs项目的真实格局。

01

租金单价：

同比虽涨、环比普跌，已迈过拐点

二季度，消费REITs项目租金单价印证中长期行业趋势：租金红利期已阶段性见顶，市场租金整体迈过高位，市场下调租金收益预期是必然。

头部标杆资产经营韧性仍存，但租金增长已见顶。青岛万象城二季度租金单价444.53元/㎡/月，环比小幅回落3.2%，同比仍增6.2%，租金绝对值仍站稳历史高位。

与之鲜明对比的是转型阵痛中的区域项目。上海百联又一城租金单价199.00元/㎡/月，环比下滑4.8%、同比回落15.0%，调整幅度显著超出季节性正常波动。核心源于项目持续推进零售业态向餐饮、体验业态置换，通过适度下调租金换取客流规模与场内停留时长，业态结构重塑带来的经营压力短期难以消化。

而中金绿发济南领秀城贵和租金单价4.36元/㎡/天，折合132.25元/㎡/月，环比上行10.4%。本次单价环比提升是因为主力超市大面积撤租后，场内高租金商户占比被动提高。

02

出租率：

环比回落，中金绿发成为首个出租率跌破90%项目

截至二季度末，各消费REITs底层资产项目出租率表现如下：

近乎满租梯队（99%及以上）：中金唯品会消费REIT100%、华夏中海消费REIT100%、华夏金茂消费REIT99.67%、华夏华润消费REIT99.08%；

高位平稳梯队（97%-99%）：中金印力消费REIT98.66%、华夏首创奥莱消费REIT97.85%、华夏凯德消费REIT97.27%、华夏大悦城消费REIT97.17%；

中位调整梯队（94%-95%）：华安百联消费REIT94.56%；

经营承压梯队：嘉实物美消费REIT93.66%、中金绿发消费REIT86.17%。

03

存量调改：

主动调改成为唯一提质路径，可形成良性循环

一季度多家项目启动场内业态、品牌、空间改造，成果在二季度得到检验。

调改成效突出的资产普遍具备统一特征，即出租率触底回升、租金单价同步改善，客流、销售额形成良性循环。

中金印力杭州西溪印象城：空间拆分改造实现量价齐升——对A座一层原2280㎡ZARA大铺进行分割改造，拆分为多间中小铺位，二季度出租率由Q1的95.87%修复至98.66%；有效租金单价264.29元/㎡/月，同比提升5.2%。出租规模与租金收益同步改善，是板块内存量改造兑现价值的标杆案例。经营端同步收获亮眼表现，二季度整体销售额同比增长15.4%，周年庆活动期间客流同比上涨38.69%，单日峰值客流突破15万人次。

华夏凯德广州凯德云尚：分层改造落地完善业态矩阵——B2改造区开街，三个区域分批亮相，B2层2801.60㎡改造区域引入14家新品牌，签约满租并于5月底试营业；L5完美世界影城5月焕新开业；L6层签约廣州酒家、魅KTV，预计三季度开业。本次整体改造面积约7581㎡，持续丰富业态结构，中长期利好客流与营收增长，五一当日项目客流同比上涨11%。

华夏首创奥莱济南：品牌迭代对冲淡季周期——二季度出租率97.36%，租金单价160.66元/㎡/月，同比提升5.8%。运营端持续优化品牌矩阵并汰换低效品牌，引入尹默、安奈儿等全新品牌，完成依文门店重装升级；同步落地多档主题营销活动。

华安百联上海又一城：业态转型阵痛延续，客流端率先企稳——二季度出租率94.56%，同比小幅下滑0.8个百分点；租金单价199.00元，同比下降15.0%。场内零售转餐饮的调整仍在推进，6F引入川系正餐不二君、高层落地普拉提、休闲美业等体验业态。现阶段客流已显现企稳迹象，二季度总客流560.56万人次，会员规模66.61万人。但“以价换量”的模式能否转化为收入和利润的改善，要更长时间来验证。

04

外部竞争：

动态变迁，考验项目精细化管理能力

中金绿发济南领秀城贵和：首现出租率跌破90%，基本面持续承压

该项目二季度出租率仅86.17%，位列末位，也是市场首个出租率跌破90%的消费REITs底层资产项目，数据背后反映出实打实的经营压力。

一季度主力店华联超市撤租，空置面积占项目可租面积比重达12.49%。目前虽已签约盒马鲜生5717㎡作为替代业态，但从门店落地、开业到稳定经营存在较长收入空档期。

图片来源：项目官方微信公众号

更深层的影响在于购物中心运营存在隐性平衡阈值：出租率一旦跌破90%，大面积空置会分流场内客流，直接拖累现有商户销售表现，进而降低商户续约意愿，甚至催生大面积降租诉求，极易形成“空置增加-客流下滑-商户流失”的负向循环。

目前运营方已对接多家头部新零售品牌，后续两大观察关键节点决定项目修复空间：盒马鲜生落地开业进度、原有超市空置剩余铺位去化速度，二者将直接决定资产能否走出经营低谷。

华夏凯德广州云尚：商圈新增重磅竞品，存量租户迎来分流考验

凯德云尚项目购物出租率96.30%，单看出租数据仍处于板块上游水平。同时场内改造有序落地：B2改造区域5月试营业、签约率100%；L5完美世界影城焕新开业；L6引入廣州酒家、魅KTV，三大改造区域合计7581㎡空间分批开业，场内更新节奏平稳。

潜在风险集中于外部竞争环境重构，本土商业龙头金铂商业将在白云新城打造30亿级高端综合体CorePark，总建面46.5万㎡，定位复合型城市商业综合体。

图片来源： 城市商业地 图投资研策 系统

未来，白云新城商圈将形成白云万达、凯德云尚、白云万象汇、金铂CorePark四大商业体并存格局，各项目定位虽有区分，但核心客群高度重叠。更关键的是，金铂新项目招商周期，恰好与凯德云尚2026-2027年集中租约续约窗口重合，这意味着广州凯德云尚项目需要同时应对两大挑战：守住现有品牌不被竞品挖角、抵御区域客流持续分流。

这也是板块内首个直面重量级新增竞品冲击的资产，后续经营表现将直观验证运营方能否依靠精细化管理对冲外部竞争压力。

11只消费REITs二季度经营数据充分显现消费REITs板块深度分化的格局，各类资产经营差距彻底落地。

消费REITs的分化不会逆转，只会加剧，而这种加剧的分化，恰恰为主动管理的价值提供了最直接的证明。

那些能够穿越周期的项目，管理者无一例外都在持续追问：消费者需要什么？品牌趋势往哪里去？答案或将写在每一份季报的数据中去。

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